影響B(tài)股的長期因素及潛在機(jī)遇

影響B(tài)股的長期因素及潛在機(jī)遇
　　[摘要]中國經(jīng)濟(jì)的高增長及其在全球經(jīng)濟(jì)中的一枝獨(dú)秀，可以為B股市場(chǎng)的全面發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，并提供良好的宏觀環(huán)境。隨著2001年以來美國聯(lián)邦基金利率和貼現(xiàn)率以及港幣利率的逐級(jí)下調(diào)，它們相對(duì)B股市場(chǎng)的比價(jià)效應(yīng)、刺激和滯后作用，終將在中線上漲和長期趨勢(shì)中體現(xiàn)出來。作為對(duì)外開放的重要窗口，B股市場(chǎng)將成為外資介入中國股市、進(jìn)行戰(zhàn)略投資或者收購兼并的主要渠道。B股市場(chǎng)是中國進(jìn)行各種金融創(chuàng)新活動(dòng)的試驗(yàn)場(chǎng)。關(guān)于B股市場(chǎng)新增投資主體的可行性分析。無論將來和A股市場(chǎng)合并與否，B股及其和A股、H股市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)都將繼續(xù)給廣大投資者提供獨(dú)特的盈利機(jī)會(huì)。

　　中國經(jīng)濟(jì)的高增長及其在全球經(jīng)濟(jì)中的一枝獨(dú)秀，可以為B股市場(chǎng)的全面發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，并提供良好的宏觀環(huán)境

　　1991至2000年中國經(jīng)濟(jì)增長率高達(dá)10.13％，屬于經(jīng)濟(jì)發(fā)展最快的國家。不論和全球平均水平還是和發(fā)達(dá)國家平均水平相比，中國經(jīng)濟(jì)增長率都高出1倍以上。隨著中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和對(duì)外開放，各類企業(yè)對(duì)外來資本的需求也逐漸增長，B股市場(chǎng)的上市公司數(shù)量呈現(xiàn)穩(wěn)步增長的態(tài)勢(shì)。未來5年中國的經(jīng)濟(jì)增長率仍將保持年均7.3％的水準(zhǔn)，到2010年國內(nèi)生產(chǎn)總值將比2000年增長一倍。英國《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》研究報(bào)告也預(yù)測(cè)，未來5年中國年均吸收的外國直接投資將達(dá)到576億美元，占全球份額的6.5％。由此可見，作為全球最有潛力的經(jīng)濟(jì)體，中國GDP的高增長有望為B股的發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。

　　開放B股市場(chǎng)的政策除了吸引更多的外國投資者目的之外，還希望為境內(nèi)擁有外匯的居民開辟一條新的投資渠道，以促進(jìn)市場(chǎng)的發(fā)展。眾所周知，在國際比較分析中，如果一個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)增長情況最佳或者處于方向逐漸好轉(zhuǎn)的周期之中，則股票市場(chǎng)的基本趨勢(shì)就會(huì)增長得最為快速，并為市場(chǎng)參與者提供顯著的收益。發(fā)展中的B股市場(chǎng)必將吸引越來越多的全球資產(chǎn)分布型投資者介入。

　　隨著2001年以來美國聯(lián)邦基金利率和貼現(xiàn)率以及港幣利率的逐級(jí)下調(diào)，它們相對(duì)B股市場(chǎng)的比價(jià)效應(yīng)、刺激和滯后作用，終將在中線上漲和長期趨勢(shì)中體現(xiàn)出來。

　　在歷史上最長的增長期過后，美國已經(jīng)處于衰退的邊緣。加上“9.11”恐怖襲擊事件的沖擊，逼迫美國聯(lián)邦儲(chǔ)備局2001年以來連續(xù)10次下調(diào)聯(lián)邦基金利率和貼現(xiàn)率。隨著11月6日將利率下調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)，聯(lián)邦基金利率只為2％，貼現(xiàn)率僅為一厘半。其中，美國聯(lián)邦基金利率已經(jīng)處于61年以來的最低水平！香港由于實(shí)行聯(lián)系匯率制度，因此利率政策一向追隨美國，港元利率1月3日至11月6日也連續(xù)10次下調(diào)。此外，針對(duì)全球24家主要金融機(jī)構(gòu)的調(diào)查顯示，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)還將在12月11日第11次降低聯(lián)邦基金利率0.25個(gè)百分點(diǎn)，從而僅剩下1.75％的水平。

　　在美元、港元以及中國主要外幣幣種存款利率大幅度、高頻率調(diào)低的大背景之下，它們對(duì)于大陸廣大外匯儲(chǔ)蓄存款居民而言，相對(duì)收益率勢(shì)必會(huì)下降，而B股市場(chǎng)的“相對(duì)價(jià)值?應(yīng)將更加凸顯出來。因?yàn)樯献CB股市場(chǎng)的結(jié)算幣種為美元，而深證B股結(jié)算幣種則為港元，所以，在理論上，美國聯(lián)邦基金利率和貼現(xiàn)率及港幣利率的下調(diào)，對(duì)B股市場(chǎng)而言屬于重大利好因素。但是，由于B股自從2001年5月28日以來，就一直處于中線下跌趨勢(shì)之中，因此市場(chǎng)對(duì)重大利好存在“反應(yīng)不足?的非理性現(xiàn)象。當(dāng)然，美元、港幣和中國境內(nèi)主要外幣幣種存款利率大幅度、高頻率的下調(diào)及其影響，最終會(huì)在B股市場(chǎng)下一輪的中線上漲行情以及長期趨勢(shì)中充分體現(xiàn)出來，甚至轉(zhuǎn)而出現(xiàn)過度反應(yīng)。

　　作為對(duì)外開放的重要窗口，B股市場(chǎng)將成為外資介入中國股市、進(jìn)行戰(zhàn)略投資或者收購兼并的主要渠道

　　中國將在2001年12月11日正式成為會(huì)員，從而逐漸遵循國際通行方式吸引外資。但是，根據(jù)中國加入WTO的承諾，外資全面介入A股市場(chǎng)在相當(dāng)長的時(shí)間內(nèi)依然有多種限制。因此，至少在5年之內(nèi)或者人民幣自由兌換之前，B股市場(chǎng)將繼續(xù)成為外資介入中國股市的主要渠道。作為人民幣特種股票，B股就是中國股市上惟一對(duì)外資開放的投資工具，也是惟一沒有進(jìn)出限制的市場(chǎng)，從而理應(yīng)繼續(xù)成為證券市場(chǎng)對(duì)外開放的窗口。當(dāng)然，外資進(jìn)入B股市場(chǎng)的目的除了進(jìn)行投機(jī)炒作攫取差額利潤之外，收購兼并中國企業(yè)、以策略投資者身份參與經(jīng)營管理、進(jìn)行產(chǎn)業(yè)布局也將成為大趨勢(shì)。2001年上半年，在B股市場(chǎng)上具有外資法人股的公司已達(dá)15家，其中滬市有4家，深市有11家。同時(shí)，共有12家公司同時(shí)發(fā)行A股和B股，純B股公司則有瓦軸B、帝賢B、粵華包B。其中，江鈴B、長安B、海航B股、茉織華、氯堿B股、東信B股、耀皮B股都具有外資股東的背景。此外，輕騎B股也已經(jīng)和印尼韓氏集團(tuán)簽訂合同，正在進(jìn)行戰(zhàn)略性資產(chǎn)重組。另一方面，隨著《關(guān)于上市公司涉及外商投資有關(guān)問題的若干意見》的頒布及其實(shí)施，相信也會(huì)有越來越多的外資企業(yè)在B股市場(chǎng)發(fā)行上市。越來越多的外商投資企業(yè)發(fā)行B股并上市，勢(shì)必會(huì)成為市場(chǎng)上一道亮麗的風(fēng)景線。B股市場(chǎng)不僅是中國股市國際化的象征，而且可以為廣大投資者創(chuàng)造各種潛在機(jī)會(huì)。

B股市場(chǎng)是中國進(jìn)行各種金融創(chuàng)新活動(dòng)的試驗(yàn)場(chǎng)

　　自從1992年成立以來，有關(guān)方面已經(jīng)在B股市場(chǎng)衍生產(chǎn)品及其它創(chuàng)新活動(dòng)上做了一系列積極探索。1995年，深南玻B成功地發(fā)行B股可轉(zhuǎn)換公司債券，深圳蛇口招商港務(wù)在新加坡進(jìn)行了第二上市試點(diǎn)，上海、深圳的4家公司還進(jìn)行了將B股轉(zhuǎn)為一級(jí)ADR在美國柜臺(tái)市場(chǎng)交易的試點(diǎn)。1997年9月，東電B股成為第一家行使超額配售權(quán)的B股公司。此外，2000年各方面也曾經(jīng)提出在B股市場(chǎng)上進(jìn)行股票回購、上市公司A、B分立或者合并的主張。2001年以來，隨著B股市場(chǎng)對(duì)境內(nèi)居民的開放，以B股市場(chǎng)為基礎(chǔ)進(jìn)行金融創(chuàng)新活動(dòng)的呼聲也越來越多。

　　①2001年3月8日，瑞銀華寶德威中國研究部主管張化橋曾經(jīng)透露，一些境外機(jī)構(gòu)正考慮針對(duì)B股市場(chǎng)開發(fā)一些金融衍生產(chǎn)品，如挑選一些績優(yōu)公司打包上市等。

　　②法國興業(yè)環(huán)球證券副總裁李松慈也表示，公司曾經(jīng)考慮針對(duì)香港專業(yè)投資者用B股發(fā)行高息票據(jù)，只是存在審批的問題。

　�、蹞�(jù)悉，在1997年香港股市出現(xiàn)紅籌股熱潮的時(shí)候，就曾經(jīng)推出過B股認(rèn)股證。2001年5月29日，里昂證券又率先推出第一只在盧森堡上市的B股認(rèn)股證。它以9只B股組成的組合推出，整批認(rèn)股證的發(fā)行額度為5764萬元，年期半年，主要客戶對(duì)象為歐洲機(jī)構(gòu)投資者。

　�、鼙娝�周知，一段時(shí)間以來要求試點(diǎn)QFII、QDII的呼聲日漸高漲，但相信它們都必須以B股市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)作為參考。正如中國證監(jiān)會(huì)首席顧問梁定邦3月6日表示的那樣，“可能會(huì)開放合格的外資法人機(jī)構(gòu)（QFII），但是但是還得觀察上半年B股實(shí)際交易情況，最快要7、8月以后，政府才可能有具體措施。

　�、菡雇�未來，在A、B、H股市場(chǎng)最終要合并的大前提下，相信A、B股的合并還將成為A、H股合并的試金石。

　　整體而言，B股已經(jīng)、并將繼續(xù)成為中國證券市場(chǎng)進(jìn)行各種金融創(chuàng)新活動(dòng)的試驗(yàn)場(chǎng)，并有望給投資者帶來相應(yīng)的機(jī)遇。

　　關(guān)于B股市場(chǎng)新增投資主體的可行性分析

　　除了以攫取差額利潤為目的的國際游資之外，2001年在B股市場(chǎng)上已經(jīng)“勝利大逃亡?的外資股東或者策略投資者，未來尚有望卷土重來。由于B股的原始定位是“境內(nèi)上市外資股?，因此它們的一個(gè)重要特征，就是通常擁有外資發(fā)起法人股東。對(duì)此，中國證監(jiān)會(huì)2000年9月1日曾經(jīng)發(fā)布《關(guān)于境內(nèi)上市外資股（B股）非上市外資股上市流通的通知》，規(guī)定B股外資發(fā)起人自公司成立3年后經(jīng)批準(zhǔn)可以上市流通。在國際市場(chǎng)上，策略性投資者的鎖定期通常也都只有一、兩年。2001年2月12日以來，在B股市場(chǎng)平均最大漲幅一度高達(dá)236％的有利條件下，以中集B、粵高速B、江鈴B為代表的外資股東紛紛在高位趁機(jī)減持。當(dāng)然，隨著B股市場(chǎng)5月28日以來的最大跌幅已為48％，相信未來會(huì)有一批具有戰(zhàn)略眼光的境外投資者重返B股市場(chǎng)。

　　為了分享中國經(jīng)濟(jì)高增長和對(duì)外開放的成果，以新興市場(chǎng)基金、亞洲基金、遠(yuǎn)東基金等為代表的一批境外基金，未來有望成為B股市場(chǎng)的主流投資者。它們主要包括英國最大的保險(xiǎn)公司商聯(lián)集團(tuán)創(chuàng)建的中國指數(shù)基金、CMGCH中國基金、巴克萊國際基金旗下的中國基金、ValuePartnersLtd.旗下的宏利中華威力基金、香港景順中國基金以及CMG首源新紀(jì)元中國基金。

　　之所以認(rèn)為B股市場(chǎng)未來依然有機(jī)會(huì)成為全球收益率最高的市場(chǎng)，其中一個(gè)最根本的原因，就是B股市場(chǎng)無論如何尚未向境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者開放！為什么B股市場(chǎng)允許外資介入、允許港澳臺(tái)資本介入、允許境內(nèi)居民介入，就是不允許境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者介入？在中國加入WTO的條件下，在理論上可以預(yù)期B股市場(chǎng)總會(huì)有一天向境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者全面開放，并將導(dǎo)致另外一輪爆炸性上漲行情。正如CMG首源投資董事劉央2001年4月份指出，B股市場(chǎng)并沒有機(jī)構(gòu)投資者，因?yàn)樗�只開放一般投資者，保險(xiǎn)基金不允許投資，社會(huì)保障基金也不可以投資，但是當(dāng)開放式基金推出后，將有更多的資金流入；而B股市場(chǎng)亦正在增加透明度和質(zhì)量，以吸引機(jī)構(gòu)投資者入市。

　　2001年5月28日－6月1日，陳東征曾經(jīng)在首屆基金管理公司獨(dú)立董事培訓(xùn)班上表示要考慮設(shè)立“B股基金。對(duì)此，據(jù)了解也有基金管理公司或者證券公司曾經(jīng)積極研究、設(shè)立、提交B股基金的方案。展望未來，在B股市場(chǎng)定位逐漸明朗的前提下，也不排除中國最終推出B股基金的可行性。

　　無論將來和A股市場(chǎng)合并與否，B股及其和A股、H股市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)都將繼續(xù)給廣大投資者提供獨(dú)特的盈利機(jī)會(huì)

　　在可以看得見的將來，B股市場(chǎng)仍然將成為境外投資者介入中國股市，以分享中國經(jīng)濟(jì)增長的主要渠道。根據(jù)Morn-ingStar的統(tǒng)計(jì)，投資中國股票比例達(dá)到和超過2％的美國基金共有78家，主要投資對(duì)象為H股、紅籌股和ADR。不過，隨著中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、加入WTO及其資本市場(chǎng)的開放、2008年第29屆奧運(yùn)會(huì)的主辦，未來境外機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入B股市場(chǎng)的比例將會(huì)顯著增加。

　　由于B股市場(chǎng)和A股市場(chǎng)面臨相同的宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)、政策和投資者行為背景，所以它們之間存在顯著的“聯(lián)動(dòng)效應(yīng)?。1993年至2000年，中國B股市場(chǎng)年均收益率為17.49％，A股市場(chǎng)年均收益率是22.19％，而A股和B股年均收益率之間的相關(guān)系數(shù)高達(dá)0.78。其中，基于股票價(jià)格之間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，估計(jì)同時(shí)發(fā)行A股和B股的公司將繼續(xù)為投資者提供各種機(jī)會(huì)。

　　實(shí)證分析表明，B股和H股、紅籌股市場(chǎng)之間，也經(jīng)常存在具有可操作性的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。不論是20世紀(jì)90年代初期的B股熱潮、1997年香港回歸之際的H股、紅籌股狂熱，還是2001年以來B股、H股和紅籌股之間的杰出表現(xiàn)，都曾經(jīng)為“全球資產(chǎn)分布型?投資者提供舞臺(tái)。在6月1日之后，B股市場(chǎng)步入中線調(diào)整，反映H股的中國企業(yè)指數(shù)和紅籌股指數(shù)卻在“同股同權(quán)?以及合并的預(yù)期中暴漲，顯著跑贏香港恒生指數(shù)。隨著中國正式加入WTO，已經(jīng)和國際接軌的B股市場(chǎng)未來將會(huì)更加顯著地受到H股和紅籌股的影響。

　　除了已經(jīng)同時(shí)發(fā)行A股和H股的22家上市公司之外，隨著越來越多的香港上市公司北上發(fā)行A股，未來H股、A股和B股之間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)將會(huì)越來越大。

　　當(dāng)然，換一個(gè)角度來看，即使B股和A股甚至H股5至7年之后逐漸合并，它們還是有望提供重大機(jī)遇。長期以來，B股市場(chǎng)一直處于在A股、H股夾縫之間求生存的尷尬境地。隨著中國加入WTO、B股市場(chǎng)開放以及人民幣自由兌換，相信同一上市公司的股票在A、B市場(chǎng)上存在較大價(jià)格差異的情況將逐漸縮小。從大的趨勢(shì)講，B股和A股市場(chǎng)之間的并軌，也會(huì)隨著各種條件的成熟而逐漸實(shí)現(xiàn)。正是因?yàn)橥�一公司A、B股之間的價(jià)格將逐漸趨于一致，而B股的價(jià)格顯著低于A股，所以就有望為B股的長線投資者提供重大套利機(jī)會(huì)。



作者：國泰君安證券研究所莫言鈞加入時(shí)間：2004-7-1

(影響B(tài)股的長期因素及潛在機(jī)遇)

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