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盤點(diǎn)你該懂的融資模式（上）
引導(dǎo)語：融資是指為支付超過現(xiàn)金的購貨款而采取的貨幣交易手段，或?yàn)槿〉觅Y產(chǎn)而集資所采取的貨幣手段。今天小編就為大家分享一篇關(guān)于你該懂的融資模式。
坐擁新三板，盤點(diǎn)你該懂的融資模式(上篇)
本文作者劉烜宏
戰(zhàn)新板擱淺，注冊(cè)制推遲，分層機(jī)制臨近，眾企業(yè)再度將目光聚焦到新三板市場(chǎng)上。作為中小企業(yè)融資的天堂，新三板的優(yōu)越性不可比擬，其融資模式也隨著市場(chǎng)環(huán)境不斷創(chuàng)新。然而，模式創(chuàng)新背后必然隱藏著或多或少的風(fēng)險(xiǎn)，如近日發(fā)生的股權(quán)質(zhì)押爆倉、私募債違約等事件，側(cè)面反映了部分新三板企業(yè)疲軟的發(fā)展?fàn)顟B(tài)。從融資模式的發(fā)展階段來看，定向增發(fā)是多數(shù)新三板企業(yè)慣用的手法，股權(quán)質(zhì)押、私募債、優(yōu)先股等模式仍處于發(fā)展初期。隨著新三板分層機(jī)制的完善，各種新的融資模式可能率先在創(chuàng)新層試點(diǎn)，為中小企業(yè)融資發(fā)展探索新的道路。機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)同在，筆者針對(duì)融資模式的背后邏輯，將在下文中剖析其存在的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，上篇以定向增發(fā)和股權(quán)質(zhì)押為主。
定增，企業(yè)把錢花哪兒去了?
自新三板問世以來，企業(yè)融資基本離不開定向增發(fā)。據(jù)wind統(tǒng)計(jì)，2015年新三板股票發(fā)行融資2547次，融資規(guī)模達(dá)1213.48億，是2014年的9.18倍。2016年至今，已有近800次定增融資，融資規(guī)模近400億。企業(yè)之所以偏愛定增融資，說白了，就是成本低、拿錢容易。相比于A股市場(chǎng)，新三板市場(chǎng)的融資效率高，如小額定增可以豁免審批，或是一次核準(zhǔn)可多次發(fā)行融資;而且定增申報(bào)周期較短，一般股東人數(shù)較少(低于200人)的新三板企業(yè)，申報(bào)周期在兩周左右，這比A股市場(chǎng)快多了。
企業(yè)輕而易舉的拿到大筆資金，心里美滋滋的，這錢該怎么花呢?一部分企業(yè)確實(shí)將資金投入生產(chǎn)中，解了燃眉之急，擴(kuò)大企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模，以空間換時(shí)間。另一部分企業(yè)打得就是圈錢的主意，筆者甚至懷疑企業(yè)掛牌新三板的初始目的就是圈錢。
圈錢的性質(zhì)也分兩種，一種是類金融企業(yè)，像九鼎投資，動(dòng)輒定增上百億，這筆錢除了孵化了一些中小企業(yè)外，其他多投入在構(gòu)建金控體系中，如收購上市公司，抄底A股市場(chǎng)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，去年類金融企業(yè)融資份額占新三板總體市場(chǎng)份額的1/4。另一種是非金融企業(yè)，他們雖然不會(huì)像九鼎投資這樣?jì)故斓赝孓D(zhuǎn)金融市場(chǎng)，但他們敢拿著大筆資金去參與金融交易。數(shù)據(jù)顯示，截止至2016年3月22日，已有308份公告涉及新三板企業(yè)購買理財(cái)產(chǎn)品的事項(xiàng)，約250家企業(yè)已經(jīng)或計(jì)劃購買數(shù)百萬乃至上億的理財(cái)產(chǎn)品。這些企業(yè)的錢多到這種程度了嗎?
據(jù)公告顯示，復(fù)興文化擬拿出5000萬購買理財(cái)產(chǎn)品，銀豐棉花更牛氣，擬斥資15億進(jìn)行理財(cái)。但從年報(bào)可以看出，復(fù)興文化去年虧損高達(dá)1681萬，而去年定增共計(jì)3.3億;銀豐棉花去年半年的凈利潤僅1024萬，貨幣資金不足5億，一年內(nèi)短期借款高達(dá)16.45億，如今斥資15億玩理財(cái)，是因?yàn)槠髽I(yè)經(jīng)營本身盈利速度慢，還是偏愛上理財(cái)產(chǎn)品的利滾利呢?這種市場(chǎng)投機(jī)氛圍不是一兩日形成的，早在去年已有不少企業(yè)拿著定增的資金去炒股，如最早被扒的仁會(huì)生物，這家藥企的掌舵者有六年的證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，利用近4億的閑置資金投資股票、債券、基金等金融產(chǎn)品，并在股災(zāi)前成功逃離，筆者姑且不估算其在二級(jí)市場(chǎng)的收益率。從賬面上看，仁會(huì)生物沒有營業(yè)收入，也尚未研發(fā)出藥品，原來是頂著高科技的帽子玩著金融的把戲。這家企業(yè)還算幸運(yùn)，至少在股災(zāi)前逃離，目前仍有很多企業(yè)的定增資金深深地套在二級(jí)市場(chǎng)中!且不談他們是不是投資經(jīng)驗(yàn)不足，拿著定增去做投資或者理財(cái)，本身就是對(duì)新三板市場(chǎng)的褻瀆。新三板提供優(yōu)質(zhì)的投融資環(huán)境，是為了解決中小企業(yè)資金困境、成長困境，而不是搞些投機(jī)倒把的手法。
據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，在2015年的定增預(yù)案中，73%的定增原因是“補(bǔ)充流動(dòng)資金”或“補(bǔ)充運(yùn)營資金”，24%的定增原因是項(xiàng)目融資。去年牛市時(shí)，很多流動(dòng)資金間接補(bǔ)充到二級(jí)市場(chǎng)中，助漲市場(chǎng);今年股市冷清，樓市熱情，部分企業(yè)又在蠢蠢欲動(dòng)，籌備甚至已經(jīng)把資金投入到樓市中。創(chuàng)業(yè)板發(fā)展初期，也存在企業(yè)超募的現(xiàn)象，深交所規(guī)定除了金融企業(yè)外，超募的資金原則上應(yīng)投入到企業(yè)現(xiàn)有的主營業(yè)務(wù)中，不得持有交易性金融資產(chǎn)或可供出售的金融資產(chǎn)。目前，新三板尚未對(duì)定增資金有強(qiáng)制性使用方向，這給部分企業(yè)鉆了制度的空子。筆者建議，應(yīng)加強(qiáng)新三板市場(chǎng)的信息披露機(jī)制，限制企業(yè)閑置資金投資金融資產(chǎn)的比例和種類，減少因金融市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)引起的風(fēng)險(xiǎn)。
隨著定增破發(fā)率頻頻走高，投資者的安全墊頻頻被擊穿，市場(chǎng)的定增熱情大不如去年。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，在2016年第一季度，參與新三板定增的私募機(jī)構(gòu)同比下降了6.6%，證券公司同比下降了1.9%，信托公司同比下降了4.3%。2016年，新三板市場(chǎng)已完成700余個(gè)定增項(xiàng)目，但目前認(rèn)購方浮盈的尚不到300家，其余多為浮虧和無成交。筆者認(rèn)為，這正是定增市場(chǎng)的冷靜階段。對(duì)于企業(yè)而言，定增是企業(yè)用空間換時(shí)間的方式，應(yīng)將定增資金合理配置到企業(yè)發(fā)展中，推動(dòng)企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。同時(shí)也讓投資者冷靜下來，重新樹立參與定增的標(biāo)準(zhǔn)，告別過去盲目搶籌的心態(tài)。
股權(quán)質(zhì)押，企業(yè)在拿命賭
定增雖然成本低，但其屬性仍是股權(quán)融資。股權(quán)是一個(gè)企業(yè)的命脈，每一次定增都意味著股權(quán)稀釋，大股東未來可能面臨失去控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。但對(duì)于新三板市場(chǎng)上的初創(chuàng)企業(yè)，尤其是輕資產(chǎn)企業(yè)，他們沒有什么值錢的資產(chǎn)可以變現(xiàn)，只有股權(quán)具備一定的市場(chǎng)價(jià)值。企業(yè)掌舵人又不希望過早稀釋股權(quán)，因此股權(quán)質(zhì)押逐步成為企業(yè)短期融資的重要方式。據(jù)統(tǒng)計(jì)2015年共有620家新三板企業(yè)進(jìn)行1313次股權(quán)質(zhì)押，有447家企業(yè)公布了質(zhì)押金額，高達(dá)215億。近日，楓盛陽事件再度將股權(quán)質(zhì)押推到風(fēng)口浪尖。
楓盛陽事件的基本邏輯很簡單，大股東缺錢，把股票質(zhì)押到券商旗下的P2P平臺(tái)上，并做成理財(cái)產(chǎn)品，吸收普通投資者的資金，其實(shí)這是變相打破新三板500萬的投資門檻。結(jié)果，楓盛陽股價(jià)連連大跌，大股東補(bǔ)倉之后仍然止不住下跌行情，面臨爆倉風(fēng)險(xiǎn)。筆者認(rèn)為，真的爆倉的概率不大。一方面，大股東質(zhì)押的股票多是限售股，即使到了預(yù)警線、平倉線，也要等到股票解禁之后才能處理。另一方面，新三板企業(yè)股票的流動(dòng)性與A股市場(chǎng)沒法比，不是想拋掉就拋掉，對(duì)于沒有流動(dòng)性的股票，甚至都不用使用平倉軟件，市場(chǎng)上根本沒有“接盤俠”。另外，大股東在做股權(quán)質(zhì)押時(shí)，通常和券商關(guān)系搞得不錯(cuò)，真出問題了，大家多是先協(xié)商，采取緊急避險(xiǎn)預(yù)案，一下子平倉的概率較低。如果企業(yè)是做市交易，存在大股東聯(lián)合幾家做市商重新拉升股價(jià)的可能，A股、H股的莊家和大股東十分熟悉類似的玩法。
但新三板企業(yè)真的是很缺錢，有超過20%企業(yè)質(zhì)押的股數(shù)超過50%，部分企業(yè)質(zhì)押的股數(shù)超過80%甚至全部質(zhì)押，可見企業(yè)對(duì)資金的需求如此迫切。這些股權(quán)能貸出多少錢呢?不同企業(yè)之間的差距確實(shí)很大。有些企業(yè)不被市場(chǎng)看好，質(zhì)押率低于10%，也就是100元僅能貸出10元，大多都是僵尸股。也有企業(yè)貸出的現(xiàn)金比市值還高，如新三板企業(yè)精耕天下去年11月份質(zhì)押了380萬的股票，貸出1個(gè)億。每股相當(dāng)于26.32元，當(dāng)月股價(jià)在6~7元之間，相當(dāng)于1元貸出了3.76~4.39元左右。
針對(duì)后者，筆者認(rèn)為，這哪里是股權(quán)質(zhì)押，簡直就是配資交易。據(jù)業(yè)內(nèi)人士反映，部分新三板企業(yè)打著借殼上市的名義，將股權(quán)質(zhì)押給資管機(jī)構(gòu)，設(shè)計(jì)成資管產(chǎn)品，優(yōu)先劣后3:1或2:1，由大股東兜底認(rèn)購劣后級(jí)，以質(zhì)押的股權(quán)做擔(dān)保。這類資管產(chǎn)品也不敢在市面上大張旗鼓的銷售，基本券商營業(yè)部的客戶手中消化掉。但這中間的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)在是太大，不僅涉及了投資者的利益，也不利于企業(yè)未來的穩(wěn)定發(fā)展。定增是將股權(quán)慢慢稀釋，股權(quán)質(zhì)押搞不好一下子就將企業(yè)易主了，簡直是拿命在賭啊!
換個(gè)角度看，其實(shí)每個(gè)企業(yè)在選擇融資模式時(shí)，都是經(jīng)過深思熟慮、多方考慮后作出的決定。我們或覺得其很荒唐，或認(rèn)為其風(fēng)險(xiǎn)很大，但往往隱藏著難以識(shí)別的邏輯和利益體。就像有些以“8”開頭的新三板企業(yè)，掛牌的目的并非為了企業(yè)的發(fā)展，而是為了“賣殼”套利。定增也好，股權(quán)質(zhì)押也罷，包括筆者下篇將解讀的私募債、優(yōu)先股、原始股等，終究圍繞著利益相關(guān)者交易結(jié)構(gòu)的平衡，而在這個(gè)平衡的過程中，有些利益群體被犧牲掉，有些利益群體會(huì)成為最后的大贏家。
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