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基于實物期權(quán)理論的企業(yè)產(chǎn)品研發(fā)投資評估分析
摘 要：通過分析企業(yè)產(chǎn)品研發(fā)不確定性特征，指出產(chǎn)品研發(fā)項目投資具有顯著期權(quán)特性，利用金融期權(quán)定價模型，提出基于實物實物期權(quán)的投資評估方法，并加以實例分析，同時還指出在實踐應(yīng)用中要注意的問題。?關(guān)鍵詞：實物期權(quán)；產(chǎn)品研發(fā)；不確定性；評估方法? ??
1 問題的提出?
在激烈競爭的市場經(jīng)濟環(huán)境下，新產(chǎn)品的研發(fā)是企業(yè)生存和發(fā)展的基礎(chǔ)，現(xiàn)代社會企業(yè)之間的競爭歸根到底是產(chǎn)品的競爭，企業(yè)經(jīng)濟效益主要來自于企業(yè)有競爭優(yōu)勢的產(chǎn)品。為此，企業(yè)要鞏固和提升競爭優(yōu)勢、實現(xiàn)經(jīng)濟效益的持續(xù)增長，就必須不斷研究和開發(fā)顧客滿意和認可的新產(chǎn)品和新服務(wù)，而新產(chǎn)品和服務(wù)的研發(fā)投資經(jīng)常面臨很多不確定性的因素，其主要表現(xiàn)為：技術(shù)、市場、研發(fā)周期等因素不確定性。這些不確定性加大企業(yè)新產(chǎn)品研發(fā)投資的風(fēng)險，從而為企業(yè)開展新產(chǎn)品研發(fā)投資決策提出更高的要求。大量的文獻研究指出，以NPV為代表的傳統(tǒng)DCF投資決策分析方法存在著很多不足，尤其是在風(fēng)險和不確定性條件下產(chǎn)品研發(fā)投資決策，傳統(tǒng)的資本預(yù)算方法容易導(dǎo)致錯誤的決策。為此，在企業(yè)新產(chǎn)品研究與開發(fā)的投資決策中引入新方法——實物期權(quán)理論具有重要的現(xiàn)實指導(dǎo)意義。本文是在實物期權(quán)理論的研究分析的基礎(chǔ)上，通過對企業(yè)新產(chǎn)品研究和開發(fā)投資決策分析的特征，提出基于實物期權(quán)理論企業(yè)產(chǎn)品研發(fā)的投資決策評估分析方法。
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2 企業(yè)產(chǎn)品研發(fā)項目期權(quán)特性?
期權(quán)是一種權(quán)力，即其持有人在規(guī)定的時間內(nèi)有權(quán)力而無義務(wù)按事先約定的價格購買或出售某項資產(chǎn)或物品。實物期權(quán)理論是在金融期權(quán)理論基礎(chǔ)上對非金融資產(chǎn)應(yīng)用的擴展，即把非金融資產(chǎn)當作標的資產(chǎn)的一種期權(quán)，此時期權(quán)的交割不是對標的資產(chǎn)的買賣，而是對標的資產(chǎn)項目投資的延遲、擴張、收縮、暫停等決策行為對項目影響的評估分析，是一種柔性的投資管理思想，其目的是解決企業(yè)在不確定性環(huán)境的投資決策問題，降低投資風(fēng)險。?
企業(yè)產(chǎn)品研究與開發(fā)是企業(yè)實施標新立異與領(lǐng)先戰(zhàn)略獲得核心競爭力的根本途徑，由于產(chǎn)品研發(fā)活動存在大量的不確定性因素的影響，產(chǎn)品研發(fā)的不確定性給它帶來投資機會的價值，研究認為不確定性越高，其投資機會價值越大。為分析其投資機會價值，不妨將R&D項目分為研發(fā)、中試和商品化三個階段（見圖1），商品化階段投資是在中試階段成功結(jié)束之后開始的，若中試階段不成功，將不進行商品化投資；而中試投資又是在R＆D研發(fā)成功之后開始的，如果產(chǎn)品研發(fā)不成功，則不進行中試階段投資，此時研發(fā)項目的損失僅為在t??0?時的初始投
資I??0?。對投資周期長、技術(shù)難度大等不確定性投資項目決策，采用分階段的投資可以降低決策的風(fēng)險損失。從圖中可看到，在產(chǎn)品研發(fā)過程中，決策者需要在三個關(guān)鍵決策點上做出選擇：一是在項目立項時，即圖中的t??0? 時刻決定是否進行產(chǎn)品研發(fā)投資，以獲取該產(chǎn)品進一步開發(fā)投資的權(quán)利（即在研發(fā)階段形成看漲期權(quán)）；二是在研發(fā)活動取得成功時，即圖中的t??1?時刻決定是否進行中試階段的活動，以獲取進一步進行商品化開發(fā)的投資機會（在中試階段形成的看漲期權(quán)）；三是在中試活動取得成功時，即圖中的t??2?時刻決定是否進行新產(chǎn)品市場化開發(fā)活動，以實現(xiàn)產(chǎn)品上市和獲取產(chǎn)品銷售收益。通過上述分析，R&D投資決策柔性具有明顯的實物期權(quán)特征，可將產(chǎn)品研發(fā)過程可看作是一系列復(fù)合買入（看漲）期權(quán)的組合，利用金融期權(quán)定價模型加以分析，獲得柔性投資的機會價值。
一般來說，投資決策存在實物期權(quán)特征應(yīng)具備不可逆性、不確定性和靈活性的特點。不可逆性是指某種行為一旦發(fā)生，就不可能回到初始狀態(tài)，在企業(yè)經(jīng)營管理中，項目投資決策具有類似的性質(zhì)，即投資一旦發(fā)生，該項目就產(chǎn)生了沉沒成本，項目投資所形成的沉沒成本就具有不可逆性。從投資者的角度分析，投資項目的不可逆性是一種不利決策因素，存在投資損失的風(fēng)險。在內(nèi)外部環(huán)境不確定性情況下，決策者為避免投資決策不可逆行為的不利因素，提高投資決策風(fēng)險收益，其決策靈活性的價值就體現(xiàn)得很充分，即投資柔性就相當于基于實物資產(chǎn)的看漲期權(quán)，為分析投資決策柔性價值，可以運用金融期權(quán)定價模型中的Black——Scholes期權(quán)定價模型對風(fēng)險投資項目進行綜合評價。?
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