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融資融券的推出是為股指期貨開(kāi)道
從表面上看的話(huà)，融資融券和股指期貨機(jī)制都是差不多的，都是引入股市做空機(jī)制，一樣都可以進(jìn)行杠桿交易。也同樣可以實(shí)現(xiàn)T+0操作等特征，但兩者在本質(zhì)不同，不會(huì)形成重大沖突和互相搶占市場(chǎng)的情況。
股指期貨是金融期貨之中最晚出現(xiàn)一個(gè)品種,它是20世紀(jì)80年代金融創(chuàng)新過(guò)程中出現(xiàn)的最重要最成功的金融工具之一。股指期貨目前已成為世界各大金融期貨市場(chǎng)上交易最為活躍的期貨品種之一。
股票市場(chǎng)是一個(gè)具有極大風(fēng)險(xiǎn)的金融市場(chǎng),股市投資者在股票市場(chǎng)上面臨的兩種風(fēng)險(xiǎn)：一種是股市的整體風(fēng)險(xiǎn),又叫系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn);另一種是個(gè)股風(fēng)險(xiǎn),又叫非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)投資組合,即同時(shí)購(gòu)買(mǎi)多種風(fēng)險(xiǎn)不同的股票,能夠較好地規(guī)避非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),但不能有效地規(guī)避整個(gè)股市下跌所帶來(lái)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。由于股票指數(shù)基本上能代表整個(gè)市場(chǎng)股價(jià)變動(dòng)的趨勢(shì)和幅度,人們開(kāi)始嘗試著將股票指數(shù)改造成一種可交易的期貨合約并利用它對(duì)所有股票進(jìn)行套期保值。利用股價(jià)指數(shù)對(duì)股票進(jìn)行保值的根本原因在于股價(jià)指數(shù)和整個(gè)股票市場(chǎng)價(jià)格之間的正相關(guān)關(guān)系。
中國(guó)股指期貨已經(jīng)準(zhǔn)備了近兩年的時(shí)間,股指期貨制度和技術(shù)工作基本完成,但是由于中國(guó)股票市場(chǎng)缺乏做空機(jī)制,交易制度上存在缺陷,而套利作為股指期貨的重要的交易策略,在擬合期現(xiàn)價(jià)差中起到舉足輕重作用。然而,當(dāng)期價(jià)被低估時(shí),由于不能做空現(xiàn)貨導(dǎo)致無(wú)法通過(guò)反向套利交易對(duì)期現(xiàn)偏離的價(jià)格進(jìn)行校正,可能造成像印度期指一樣長(zhǎng)期處于貼水狀態(tài)。
中國(guó)證券市場(chǎng)當(dāng)前缺乏做空機(jī)制,使得期現(xiàn)反套難以實(shí)現(xiàn)。而融資融券的推出,正好彌補(bǔ)了交易制度上的缺陷,有助于期現(xiàn)套利的順利實(shí)現(xiàn)與平抑過(guò)度投機(jī),同時(shí)對(duì)保證套期保值功能、促進(jìn)股指期貨乃至中國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展起到關(guān)鍵作用。
因此,融資融券的順利實(shí)現(xiàn),一是完善了交易制度,有利于中國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展;二是為股指期貨的順利推出打下了良好的基礎(chǔ),有利于股指期貨這一重量級(jí)金融工具的登場(chǎng)。
融資融券在股指期貨當(dāng)中運(yùn)用最廣泛的地方主要在于套利交易。下面再簡(jiǎn)單探討一些股指期貨套利的相關(guān)內(nèi)容。
(一)股指期貨的套利交易
股指期貨交易在交割的時(shí)候利用現(xiàn)貨指數(shù),此一規(guī)定不但具有強(qiáng)制期指最終收斂于現(xiàn)指的作用,而且也會(huì)使得正常交易期間,期指與現(xiàn)指也將維持一定的動(dòng)態(tài)關(guān)系。但是,在諸多因素影響之下,期指起伏不定,通常就會(huì)與現(xiàn)指產(chǎn)生偏離,當(dāng)此種偏離超過(guò)一定的范圍的時(shí)候,則會(huì)產(chǎn)生套利機(jī)會(huì)。
投資者可以運(yùn)用這種套利機(jī)會(huì)進(jìn)行套利交易,獲得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的利潤(rùn)。套利交易的盛行,已經(jīng)成為國(guó)外股指期貨交易中的一大特色。根據(jù)統(tǒng)計(jì)：香港恒生指數(shù)期貨交易中,套期保值和套利交易幾乎占至整個(gè)交易的50%,其中套利交易比例則達(dá)到15%左右。那么,當(dāng)期指偏離到什么程度的時(shí)候有套利機(jī)會(huì)?我們可以采用兩個(gè)公式：期貨理論價(jià)格與套利區(qū)間。
1.期貨理論價(jià)格F(t,T)=S(t)[1+(r-d)(T-t)/365]其中：t是所需計(jì)算的各項(xiàng)內(nèi)容的時(shí)間變量;T為交割時(shí)間,這樣T-t就是t時(shí)刻到交割時(shí)的時(shí)間長(zhǎng)度,一般以天為計(jì)算單位,再除以365天就變成以年為單位。
S(t)是t時(shí)刻的現(xiàn)貨指數(shù);
F(t,T)為T(mén)時(shí)交割的期貨合約在t時(shí)的理論價(jià)格(用指數(shù)來(lái)表示);
R是年利息率;
D是年指數(shù)股息率。
2.套利區(qū)間
大于F(t,T)+TC是期價(jià)高估,可以正向套利;
小于F(t,T)-TC是期價(jià)低估,可以反向套利。
其中：F(t,T)代表T時(shí)交割的期貨合約在t時(shí)的理論價(jià)格;
TC表示所有交易成本的合計(jì)數(shù),包括：股票買(mǎi)賣(mài)的雙邊手續(xù)費(fèi)及其市場(chǎng)沖擊成本、期貨合約買(mǎi)賣(mài)雙邊手續(xù)費(fèi)以及市場(chǎng)沖擊成本和借貸利率差等成本。
用一個(gè)簡(jiǎn)化的操作例子來(lái)說(shuō)明期現(xiàn)套利操作。例如,2006年9月29日滬深300指數(shù)為1403.01點(diǎn),而2006年11月到期的股指期貨是1443點(diǎn),那么套利者能借入1298.7萬(wàn)元加上股指期貨保證金,買(mǎi)入指數(shù)對(duì)應(yīng)的一籃子股票,同時(shí)在1443點(diǎn)這個(gè)價(jià)位賣(mài)出股指期貨30張(若每張合約乘數(shù)為300元/點(diǎn))。如果每年利息為6%,并且股票指數(shù)對(duì)應(yīng)成份股不發(fā)紅利,則2個(gè)月借款1298.7萬(wàn)元的利息為1298.7萬(wàn)元×6%/6=12.9870萬(wàn)元。如果股指期貨保證金為10%,那么保證金的利息成本為1.2987萬(wàn)元。
到11月下旬股指期貨合約到期時(shí),如果股票指數(shù)變?yōu)?534點(diǎn),那么該套利者現(xiàn)貨股票可獲利為1298.7萬(wàn)元×(1534/1403)-1298.7萬(wàn)元=121.26萬(wàn)元,而股指期貨到期是按照現(xiàn)貨價(jià)格來(lái)結(jié)算的,其價(jià)格也是1534點(diǎn),那么30張股指期貨合約的損失為(1534-1443)×3×300=81萬(wàn)元。這樣,套利者現(xiàn)貨股票獲利扣除期貨損失和利息成本之后還能獲利25.08萬(wàn)元。
以上股指期貨套利未考慮股指成份股紅利、借貸資金成本差異和交易成本等因素。這些會(huì)導(dǎo)致股指期貨價(jià)格圍繞著股票指數(shù)存在一個(gè)無(wú)套利帶,也就是只有當(dāng)股指期貨價(jià)格突破這個(gè)無(wú)套利帶的時(shí)候才能有套利機(jī)會(huì)。實(shí)踐中,相對(duì)于一般個(gè)人投資者來(lái)說(shuō),機(jī)構(gòu)投資者在期現(xiàn)套利中有明顯的優(yōu)勢(shì)。
(二)融資融券為套利創(chuàng)造了條件
從理論上來(lái)講,套利交易是在一方高估、另一方低估的情況之下才會(huì)有套利機(jī)會(huì),具體操作就是買(mǎi)進(jìn)低估的一方同時(shí)賣(mài)出高估的一方。
按照計(jì)算期貨理論價(jià)格和套利區(qū)間,我們能夠發(fā)現(xiàn)是否存在套利機(jī)會(huì),當(dāng)期價(jià)高于F(t,T)+TC的時(shí)候,我們認(rèn)為期價(jià)被高估,存在正向套利機(jī)會(huì),具體操作就是買(mǎi)進(jìn)現(xiàn)貨同時(shí)賣(mài)出期貨。由于期貨市場(chǎng)本身具有賣(mài)空機(jī)制,因此正向套利操作沒(méi)有制度上的障礙,只要擁有資金就能夠完成交易,而且券商或者融資公司開(kāi)展融資業(yè)務(wù)以后將為市場(chǎng)輸送資金提供很大方便,相對(duì)銀行的融資業(yè)務(wù),通過(guò)券商融資操作手續(xù)相對(duì)簡(jiǎn)便,靈活性強(qiáng),效率高,容易監(jiān)控,為套利交易創(chuàng)造了條件,同時(shí)正向套利有利于抑制市場(chǎng)過(guò)度的投機(jī)行為,使期現(xiàn)回歸理性的價(jià)格水平。
當(dāng)期價(jià)低于F(t,T)-TC的時(shí)候,我們認(rèn)為期價(jià)被低估,存在反向套利機(jī)會(huì),具體操作就是買(mǎi)進(jìn)期貨的同時(shí)賣(mài)出現(xiàn)貨。然而若在市場(chǎng)沒(méi)有現(xiàn)貨賣(mài)空機(jī)制的情況下,那么反向套利將無(wú)法進(jìn)行,即使機(jī)構(gòu)投資者手中有大量的股票現(xiàn)貨,能夠用于做空,但同樣存在很大的問(wèn)題,套利交易賣(mài)空現(xiàn)貨理論上要包含所有滬深300指數(shù)下的一籃子股票的組合,而任何投資者無(wú)法擁有如此多種類(lèi)的股票現(xiàn)貨。即使勉強(qiáng)操作了,這樣不規(guī)范的套利交易將形成很大的跟蹤誤差,嚴(yán)重影響套利的效果。假如有融券制度,就能夠通過(guò)融券來(lái)填補(bǔ)組合中缺少的股票,降低跟蹤誤差產(chǎn)生的影響。反向套利交易有利于抑制股指期貨的貼水帶來(lái)的一定程度的助跌行為,有利于市場(chǎng)的穩(wěn)定。
總的來(lái)說(shuō),股指期貨作為近年發(fā)展非�？焖俚囊环N衍生產(chǎn)品,不但具有通過(guò)套期保值的方式以回避現(xiàn)貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的作用,而且具有通過(guò)公開(kāi)、公正、高效和競(jìng)爭(zhēng)的交易機(jī)制,形成具有真實(shí)性、預(yù)期性連續(xù)性與權(quán)威性?xún)r(jià)格的功能。股指期貨將給中國(guó)資本市場(chǎng)帶來(lái)革命性的變化,它將使整個(gè)現(xiàn)貨市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變。中國(guó)股指期貨準(zhǔn)備工作基本完成,融資融券的推出,更是彌補(bǔ)了中國(guó)現(xiàn)貨市場(chǎng)沒(méi)有做空機(jī)制的缺陷,有利于為股指期貨的推出掃清障礙。
投融界：股指期貨與融資融券做空機(jī)制有什么區(qū)別?
股指期貨上市以來(lái)，促進(jìn)投資者避險(xiǎn)保值等作用日益凸顯。但由于中國(guó)股市持續(xù)低迷，有人懷疑股指期貨是境內(nèi)外機(jī)構(gòu)操縱、做空中國(guó)股市的工具。
事實(shí)上，雙向交易是資本市場(chǎng)的基本制度，是最普遍的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，全世界不論發(fā)達(dá)國(guó)家，還是新興市場(chǎng)國(guó)家，基本都建立了與股票市場(chǎng)相匹配的'股指期貨市場(chǎng)。
中國(guó)建設(shè)股指期貨市場(chǎng)，目的在于完善股市內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制，夯實(shí)股市平穩(wěn)運(yùn)行基礎(chǔ)，為投資者提供管理風(fēng)險(xiǎn)的工具。從全球經(jīng)驗(yàn)和中國(guó)期指期貨的設(shè)計(jì)以及運(yùn)行情況看，股指期貨絕非做空中國(guó)的工具。
股指期貨與融資融券做空機(jī)制的區(qū)別從應(yīng)用便利性的角度講。
有如下幾點(diǎn)：
第一，融券更靈活，可以任意調(diào)整不同個(gè)股的賣(mài)空比例。而股指期貨一籃子賣(mài)空，各股票的相對(duì)比例是不能調(diào)整的。換言之，當(dāng)你只想賣(mài)空一只在滬深300指數(shù)中權(quán)重很小的成分股時(shí)，你不得不同時(shí)賣(mài)空其它299只股票，非常不便利。
第二，股指期貨流動(dòng)性好，而融券有時(shí)斷貨。
第三，股指期貨交易成本低，只有名義金額的萬(wàn)分之一左右吧。融券賣(mài)空就要交千分之一左右的手續(xù)費(fèi)了吧。
第四，股指期貨不是借，所以沒(méi)成本，融券是借別人東西，年息約10%
第五，股指期貨杠杠高，7倍左右，融券估計(jì)兩倍左右。資金效率差不少～
個(gè)人覺(jué)得，如果融券券源充足，并且年息低一些(靠指數(shù)基金持股轉(zhuǎn)融通)，其實(shí)是可以取代股指期貨目前的主導(dǎo)地位的。
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